水泥和玻璃系列報告之三:換一種角度看需求

  我們在6月份的深度報告《玻璃和水泥系列報告之二:周期底部規律研究》中指出:從各種指標衡量,目前水泥行業已經處在底部區域。從上半年的水泥產量數據來看,最近2個月需求已出現低位啟穩跡象,從水泥價格來看,目前很多地區的價格已經接近歷史最低水平,主流地區的價格開始慢慢止跌,我們維持之前的判斷,8月份水泥價格能止跌啟穩。對于目前而言,再去討論水泥需求和價格離底部還有多遠已經不是主要矛盾,更重要的是判斷需求和價格見底之后怎么辦?未來需求彈性有多大?本報告中,我們將換一種視角,分析影響行業需求中長期趨勢的變量。

　　國際的經驗:經濟景氣度和經濟結構是主要影響因素

　　我們分析了臺灣、韓國、日本、美國過去40-60年的數據,發現:

　　1.水泥需求增速和實際GDP增速中長期趨勢和短期1-2年波動都高度相關。

　　2.水泥需求彈性系數主要受經濟結構(建筑業占比和固定資本支出占比)和經濟景氣度影響,經濟結構的影響更大。經濟景氣度高的時候,彈性系數較大,建筑業占比和固定資本支出占比持續上升的時候,彈性系數大,反之亦然。在經濟結構沒有大的變化情況下,彈性系數不大可能持續(最多3-4年)大幅偏離平均值。

　　我們也檢驗了國際上的經驗完全可以解釋浙江和浙江過往的實際情況。

　　2012-2013年國內水泥需求增速相對較弱

　　我們先假定兩個前提條件:一是2012-2013年實際GDP增速相對前兩年將下降;二是由于目前我國建筑業占比和固定資本支出占比已經較高(參照浙江和江蘇的數據),未來兩年不大可能繼續大幅提升。如果這兩個前提條件成立,意味著2012-2013年水泥需求彈性系數將變小,水泥需求增速相對較弱。而且我們看到2009-2011年水泥需求彈性系數分別為1.95、1.49、1.75,大幅超過歷史平均值1.22,按照國內外的經驗,未來1-2年彈性系數將下滑。

　　投資策略

　　目前需求已經在低位有止跌企穩跡象,但是需求沒有反轉,今明年彈性一般。在這種基本面的情況下,行業大的趨勢性機會還看不到,站在大的層面,我們認為這種情況下投資水泥股需要把握兩個點:一是利空釋放是否充分,我們認為行業盈利3季度環比2季度繼續變差,但將是同比環比低點;二是估值是否有安全邊際,安全邊際的確定標準我們認為可以參考過往的PB。

　　短期來看,我們認為下半年比上半年機會要好:一是水泥價格經過1年的持續下跌,將在8月份淡季結束后止跌,4季度有望出現季節性上漲;二是三季度同比環比增速都是低點;三是穩增長政策效應慢慢體現,需求有望出現一定改善。具體時點,重點關注淡旺季之交的8月底到9月份。

　　風險提示

　　宏觀政策出現較大的變化